Arşiv

  • Aralık 2019 (4)
  • Kasım 2019 (12)
  • Ekim 2019 (13)
  • Eylül 2019 (15)
  • Ağustos 2019 (12)
  • Temmuz 2019 (11)
  • Haziran 2019 (12)
  • Mayıs 2019 (14)
  • Nisan 2019 (13)
  • Mart 2019 (14)
  • Şubat 2019 (13)
  • Ocak 2019 (17)

    Etiketler

    Türk tahvilleri nasıl oluyor da yok satıyor?

    Güven Sak, Dr.29 Eylül 2016 - Okunma Sayısı: 2279

    Duygusal bir milletiz vesselam. Moody’s, geçen hafta Türkiye’nin kredi notunu kırdı. Biz çok kızdık. Bu karardan hemen sonra, Hazine bir dizi başarılı tahvil ihalesi yaptı. İhale başarılı geçince biz pek sevindik. Bir nevi, ortada bir “Ne haber, Moody’s?” havası oldu. Halbuki ne çok kızmamız ne de çok sevinmemiz gerekiyor. Ne olduğunu değerlendirip ne yapmamız gerektiğine karar vermemizde fayda var. Şimdi bu Türk tahvilleri nasıl oluyor da yok satıyor diye bir başlayayım, müsaadenizle. Sonra da Moody’s kararını esasen neden haksız bulduğuma değineyim. Bu karar bize ne düşündürmeli diye de devam edeyim.

    Hazine ihalesi performansından başlayayım. Biz 1990’larda her bir Hazine ihalesinde acaba ne olacak diye merak ederdik. Öncelikle bu merakın yine başlamış olmasından fevkalade üzgün olduğumu söyleyeyim. Şimdi gelelim soruya: Türk tahvilleri nasıl yok satar? Gayet basit bir nedenle İki soru sorayım: Hazine neden tahvil satmak için ihale açar? İhaleye talep nereden gelir? Hazine, genel olarak bakıldığında daha önce ihraç ettiği tahvillerin geri ödeme zamanı geldiğinde yeni bir tahvil ihalesi açar. Yeni tahvil ihracı, itfa edilecek olan eski tahvillerin geri ödemelerini yapmak içindir. Bu durumda, açılan ihaleye garanti olarak gelecek para nereden gelir? Elbette itfa edilecek, geri ödemesi yapılacak tahvilleri portföyünde taşıyanlardan gelir.

    Diyelim bankasınız ve bilançonuzun aktifinde Hazine tahvili var. Bunu mevduatla finanse ediyorsunuz. Zamanında bilançonun pasifindeki mevduattan gelen parayı, bilançonun aktifinde Hazine tahviline plase etmişsiniz. Hazine tahvili geri ödendiğinde bilançonun aktifinde nakit para olacak. Pasifte maliyeti olan bir parayı nakitte tutmamak lazım ilke olarak. Bunu gelir getiren bir varlığa yatırmanız lazım. Ya hızla kredi açacaksınız ya da gidip yeniden Hazine tahvili alacaksınız. Vaziyet aynı İbrahim Tatlıses’in yıllar önce ifade ettiği gibi, bir nevi, “Urfa’da Oxford vardı da biz mi gitmedik” durumudur. Hazine tahvilinden başka parayı yatıracak bir yer vardı da biz mi yatırmadık. Bu ilk nokta.

    Peki, herkes Moody’s’i ciddiye alıp hızla tahvilden çıksa ne olurdu? Hazine tahvilleri hala mebzul miktarda banka ve kurumsal yatırımcı portföylerinde bulunduğundan Hazine faiz oranlarının hızlı artması, bu tahvilleri bugünlerde taşıyan herkesin bilançosuna hasar verirdi. Sonuçta, tanım gereği, bu portföy değişimi işleri asla öyle süratle olmaz. Şimdi kahvede konuşurken “Canım bu Moody’s de mosmor oldu” diyebilirsiniz elbette. Ama bizim finans kuruluşlarımızın bu dar alanda pek de hızlı hareket kabiliyetlerinin olmadığını da aklımızda tutmamız lazım sanırım. Dünya işlerine böyle romantik gözlüklerle bakmamakta fayda var. Bu sonuca bakıp “Moody’s, cürmü kadar yer yakar” filan dememek ve not indirimi hadisesini küçümsememekte fayda var. Bu da ikinci nokta.

    Peki, Moody’s’in Türkiye’nin notunu kırmasına nasıl bakmak lazım? Ben bu gelişmeyi neden haksız ve son derece ciddi buldum, ona geleyim. Moody’s’in son kararı ile birlikte Türkiye’nin kredi notu Brezilya ve Rusya ile aynı seviyeye inmiş oldu. Türkiye, Baa3 ile yatırım yapılabilir seviyede idi. Şimdi Ba1 oldu. Brezilya’nın notu Ba2, Rusya’nınki ise bizimle aynı, Ba1. Bir nevi Türkiye, Rusya gibi oldu. Halbuki Türkiye, Rusya değil. Olamaz da. Büyüme dinamikleri açısından olmaz. Kurumsal kapasitemiz Rusya kadar olamaz.

    Şimdi ben, büyüme dinamikleri açısından Türkiye’nin Rusya ve Brezilya ile aynı sınıfa konulmasından neden hoşlanmadım? Malum, Moody’s hadiseye büyüme dinamikleri açısından bakmıştı. Aşağıdaki tabloyu bir süre önce yayımlamıştım burada. Yine bir bakın.

    Tablo; Brezilya, Rusya, Güney Afrika ve Türkiye’nin büyüme oranlarını karşılaştırıyor. 2002-2007 döneminde bütün ülkeler hızla büyüyorlar. O dönem, ortam uygun. Sonra 2008-2014 döneminde, her dört ülkenin de büyüme oranları hızla aşağı iniyor. Neden? Küresel kriz. Ama bakın birlikte büyüme oranı her dört ülkede de hep birlikte azalıyor. Karşılaştırılabilir. Buraya kadar aynı klasmandayız gibi duruyor. Değil ama öyle duruyor. Ama Çin ekonomisinin yavaşlamaya, normalleşmeye başladığı 2012-2015 döneminde artık hep birlikte aynı klasmanda değiliz. Ne oluyor? Rusya ve Brezilya özellikle göçüyor. Neden? Çin’in yavaşlaması, Çin kaynaklı hammadde talebini düşürüyor, ihracatı doğal kaynağa en çok bağlı olan Rusya ve Brezilya doğal olarak hemen göçüyor. Türkiye, ödeme gücünün temelini oluşturan büyüme performansı açısından diğerlerinden normal şartlarda ayrılıyor. Yapısal olarak da ortada temel bir farklılık olduğu açık. Ben, halen, Türkiye’nin, büyüme performansı açısından, Brezilya ve Rusya ile kıyaslanmaması gerektiğini düşünüyorum. Çin yavaşlamaya devam ettikçe bu durum bizi olumsuz etkilemeyecek. Fed kararı olsa hepimizi aynı yönlü etkileyecek. Her durumda, Türkiye, Rusya ve Brezilya’dan farklı gibi geliyor bana doğrusu. Rakamlar öyle söylüyor.

    Şimdi bu 4 ülkenin 2012-2015 büyüme oranı ortalamasına bir daha bakın. Türkiye’nin bu ortalama büyüme oranı, Brezilya ve Rusya ile kıyaslanabilir durumda değil. Peki, nasıl oluyor da kredi notumuz onlarla aynı seviyede oluyor? Bu Moody’s, Türkiye’den ne bekliyor? Haksız buldum ama bakın işin bu tarafını da ciddiye aldım doğrusu.

    turkiye cin ortalama buyume oranlari 20002015.520px

    Bu köşe yazısı 29.09.2016 tarihinde Dünya Gazetesi'nde yayımlandı.