Ekim ayı tüketici enflasyonu dün açıklandı. Çok sınırlı bir artışla (0.31 puan) %19,9’a yükseldi. Döviz kurundaki son sıçramanın Ekim ayında olduğu ve çeşitli ürünlere yapılan zamların –özellikle enerji ve petrol ürünlerine yapılanların- Ekim verisine tam yansımadığı dikkate alınırsa, Kasım enflasyonunun daha yüksek bir düzeyde gerçekleşmesi beklenir.

Enflasyon tarafında fazla yorum yapmaya değecek bir değişiklik yok kısacası. Ben yine liraya reel olarak değer kaybettirmeyi amaçlayan para politikasına döneyim. Dün bir üniversitede seminerde konuşmacıydım. Doktora öğrencilerine enflasyon hedeflemesi uygulayan bir merkez bankasının bunu başarıp başaramayacağı hakkındaki ilk görüşlerimi söyledim. Amaç, bu konudaki teknik modeller çerçevesinde düşünmeye itmekti onları.

En basit çerçeve şu: Enflasyon hedeflemesi uygulayan bir merkez bankasının arka planda (kuramsal olarak) bir amacı var. Bu amaç, enflasyon ile hedef arasındaki ve üretim düzeyi ile potansiyel üretim düzeyi (çıktı açığı) arasındaki farkları en aza indirmek. Her iki fark, amacında eşit ağırlıkla yer almıyor genellikle. Enflasyon, çıktı açığı ve döviz kurundaki hareketlerden etkileniyor. Her ikisindeki artış enflasyonu da artırıyor. Çıktı açığı da reel faizdeki ve reel kurdaki hareketlerce belirleniyor. Reel faiz artışı çıktı açığını azaltıcı, reel kurun yükselişi (daha ‘rekabetçi’ kur) çıktı açığını artırıcı yönde çalışıyor. Merkez bankası, politika faizini değiştirerek reel faizi ve dolayısıyla çıktı açığını ve o kanalla da enflasyonu etkiliyor. Elbette her şey aynı anda gerçekleşmiyor, gecikmeli etkiler söz konusu. Bu modeli çözerseniz politika faizi için bir denklem buluyorsunuz. Denklem, çıktı açığı, enflasyon ve kur artarken merkez bankasının politika faizini yükseltmesi gerektiğini söylüyor. Bu değişkenlerdeki hareketlere vereceği faiz tepkisi (denklemde bu değişkenlerin önündeki katsayılar) amacında bu değişkenlere verdiği önemle doğru orantılı.

Bu kısa ‘teknik’ açıklamadan çıkan sonuç şu: Enflasyon hedeflemesi uygulayan bir merkez bankası, ülkenin parası yabancı paralar karşısında değer kaybederken faizi yükseltiyor. Bazı merkez bankalarının üçüncü bir amacı daha oluyor: Kurdaki (reel ya da nominal) artıştan da hoşlanmıyorlar. Aynı modeli bu değişiklikle çözerseniz, politika faizi denkleminde kur artışı daha yüksek (artı işaretli) bir katsayı ile yer alıyor. Yani, yerli paranın değer kaybına, faizi daha fazla artırarak tepki veriyor o merkez bankası. Bu amacın da eklenmesinin temel nedeni şu: O ülkelerin şirketlerinin ya da hazinelerinin döviz cinsinden borçlarının yüksek olması. Dolayısıyla merkez bankası onların bilançolarının tahrip olmasını istemiyor.

Enflasyon hedeflemesi ile yerli paraya değer kaybettirme amacı çelişiyor gibi görünüyor. Elbette merkez bankasının amacını kurdaki artıştan hoşlanacağı şekilde değiştirebilir ve diğer iki değişkenden hoşlanmamasını sürdüreceği şekilde modeli çözebilirsiniz. Çözersiniz de ‘ortaya karışık’ bir şey çıkar. Ya da enflasyon hedefini oldukça (çok) yüksek bir düzeyde belirlersiniz. Her ikisi de en azından ‘garip’. O zaman kıssadan hisse şu: Yerli paraya reel olarak değer kaybettirecekse merkez bankası enflasyon hedeflemesinden vazgeçmeli. Analizi daha derin ve daha teknik yapınca bu sonuç değişir mi? Sanmıyorum. Ama değişecek olursa sonucu yazarım; söz. İkinci vurgulanması gereken önemli bir nokta daha var ve risk ile ilgili. Onu da gelecek yazıya bırakayım.

Bu köşe yazısı 04.11.2021 tarihinde Dünya Gazetesi'nde yayımlandı.