Enflasyonun çarpıcı biçimde düştüğü 2002-2005 döneminde ‘yüksek faiz-düşük kur’ politikası uygulandığı iddiasının ne denli gerçeklerden uzak olduğunu anlatıyordum. “Geçmişi neden deşiyorsun?” diye sorabilirsiniz. Basit bir nedeni var. Şu: Faiz-enflasyon ilişkisi dile getirilirken sıklıkla gözden kaçırılan bir nokta var. O nokta, “hangi faiz” sorusunda düğümleniyor ve günümüzdeki gelişmelerin tam da odağında. Üstelik o faizin hangi faiz olduğu anlaşılırsa, faiz düşerken enflasyonun da düşeceği ortaya çıkar. Farklı bir ifadeyle “düşük faiz-düşük enflasyon” sonucuna varırız.

Parasını borç verecek birisini ya da bir bankayı düşünelim. Vade bir yıl olsun. Talep edeceği faizi şimdi saptayacak. Oysa anaparasını ve faizini bir yıl sonra alacak. Borç verdiği parayı geri aldığında o paranın başlangıçtaki satın alma gücünü koruması için, faizin en az o yılın enflasyonu kadar olması gerekiyor. Ama bu enflasyonu bilmiyor; bir yıl sonra belli olacak. Dolayısıyla bir tahmin yapacak (enflasyon bekleyişi). Bir de ödünç verilen para bir yıl sonra geri alınacağı için bir ‘ödül’ talep edilecek (reel faiz): Tasarruf sahibi için o parayla şimdi mal ya da hizmet satın almayıp bir yıl beklemenin ödülü, banka için ise sermayedarlarının kabul edeceği bir reel getiri. Talep edilecek kredi faizi (bankaysa) ya da parayı mevduata yatırmak için razı olunacak en düşük mevduat faizi (tasarruf sahibiyse), enflasyon bekleyişi ile reel faizin toplamına eşit olacak.

Uygulanmakta olan ve ileride uygulanması beklenen ekonomi politikası o ülkede istikrarı sağlamaya (devam ettirmeye) yönelikse, doğal olarak enflasyon bekleyişleri düşük olacak. Bu durumda, kredi faizi ya da mevduat tutmak için razı olunacak en düşük faiz de. Ama faiz şimdi düşük olacak. Enflasyon ise gecikmeli olarak (özellikle istikrarı sağlamaya yönelik politikalar için geçerli bu) azalacak. Yani biz faniler düşük faizden düşük enflasyona doğru bir nedensellik ilişkisi göreceğiz. Hangi faiz? Kredi ve mevduat tutmak için razı olunacak en düşük faiz.

Dikkat ederseniz ‘mevduat tutmak için razı olunacak en düşük faiz’ deyip durdum. Şu nedenle: Mevduat faizi suni olarak düşürülebilir. Mesela o ülkenin merkez bankası politika faizini (bankalara borç verme faizini) enflasyon gelişmelerine ters bir şekilde çok düşük tutabilir. O ülkede mevduatın vadesi de çok kısaysa, mevduat faizi suni olarak düşük tutulan politika faizine yakınsar. Zira mevduat toplamak yerine Merkez Bankası’ndan borç alabilir bankalar. Bu durumda, o ülkenin vatandaşı dövize hücum eder. Kur artar, enflasyon bekleyişleri ve enflasyon da. Bu durumda razı olunacak en düşük faiz yükselir.

Kısadan hisse 1: Enflasyon bekleyişlerini düşürecek bir ekonomi politikası -bu arada ciddi bir para politikası- uygulanıyorsa mevduat tutmak için razı olunacak en düşük faiz ve kredi faizi düşük olur. Dolayısıyla, Merkez Bankası enflasyon yükseliyorken politika faizini artırırsa (ciddi bir para politikası) ve geriye kalan ekonomi politikası da istikrarı sağlamaya yönelikse o ülkede önemli faizler düşer, enflasyon da. Yok, ciddi para politikası politika faizini düşürmeyi gerektiriyorsa merkez bankası da politika faizini düşürürse yine aynı şey olur: Önemli faizler düşer. Demek ki “enflasyonu dert edinen bir para politikası ve istikrara yönelik bir ekonomi politikası, düşük kredi ve mevduat faizi, düşük enflasyon” gözlenir. Bunun gerçekleşmesi için illa politika faizinin indirilmesi ya da yükseltilmesi gerekmez.

Başka bir örnek: Bütçe açığının finansmanın önemli bir kısmı yurtdışında döviz cinsinden borçlanılarak sağlanıyor. Türkiye Hazinesi’nin sattığı dolar cinsinden tahvili bir ABD Emeklilik Fonu’nun almak için yapacağı hesabı düşünelim. Bu fonunun ikinci seçeneğinin aynı vadede ABD Hazinesi’nin sattığı tahvilden almak olduğunu varsayalım. On yıl vadeli ABD tahvilini satın alırsa her yıl %1,5 getiri elde edecek. ABD tahvilinin bir riski olmadığını düşünüyor emeklilik fonunu yönetenler.

Oysa Türkiye uluslararası piyasalarda riskli bir ülke olarak algılanıyor. Dolayısıyla Türkiye Hazinesi’nin on yıl vadeli tahvilini satın alırsam bu tahvili ‘sigortalayacak’ bir finans kurumuna başvuracağım. Bu kurum benden şu anda %4.5 sigorta primi istiyor (450 baz puan CDS). Demek ki Türkiye Hazinesi’nin dolar cinsinden sattığı tahvili satın almak için emeklilik fonu en az 1,5 artı 4,5 faiz isteyecek: % 6 eder. Algılanan risk düşerse sigorta primi (risk primi) de düşecek. Bu çok basitleştirilmiş hesabın bize söylediği şu: Türkiye’ye ilişkin risk algılaması düşerse Türkiye Hazinesi’nin döviz cinsinden borçlanma faizi (%6) de düşer. Türkiye’nin riski, ekonomisinin içinde bulunduğu duruma, uygulanan ve uygulanacağı açıklanan ekonomi politikalarına ve dış politikasına bağlı. Dış politikayı bir tarafa bırakın. Ekonomik açıdan riskinizi yükselten neyse onun üzerine gitmeniz gerekir. Demek ki riski azaltırsanız tahvil faizini düşürebilirsiniz, enflasyon da bu ortamda düşer: Düşük faiz, düşük enflasyon.

Kıssadan hisse 2: Marifet politika faizini değil piyasada belirlenen faizi düşürebilmekte. Politika faizini düşürmek çok kolay; bir karara bakıyor. Oysa ikincisi emek gerektiriyor.

Bu köşe yazısı 25.11.2021 tarihinde Dünya Gazetesi'nde yayımlandı.