Bizim gibi ülkelere yüklü miktarda yabancı fon akımı olsun. Bol fon, daha fazla kredi ve daha fazla harcama demek. Tüketim artıyor. Ekonomi canlanıyor. Eğer fon girişleri, belirgin bir süre devam ediyorsa, varlık fiyatlarında balonlar oluşabiliyor. Döviz arzı bollaştığı için yerli para değerleniyor. İhracatı düşürücü, ithalatı ise artırıcı olacağını biliyoruz bu gelişmenin. Öte yandan canlanan bir ekonomide hem tüketim malı ithalatı artıyor, hem de artan üretim yoluyla ara malı ithalatı yükseliyor. Cari işlemler hesabı bozuluyor.

Bu fonlar kısa vadeli olduklarından geldikleri gibi hızla ülkelerine dönebilirler. Bu durumda döviz kurunda ani sıçramalar olabilir ve kredi arzı bıçak gibi kesilebilir. Hem cari işlemler hesabının bozulması, hem yerli paranın herhangi temel bir nedene dayanmadan değerlenmesi, hem de finansal sistemde oluşan balonlar ve kısa vadeli borçlanma nedeniyle risklerinin artması, elbette istenilmiyor.

Fiyat istikrarı açısından faiz politikası

Şimdi bu ülkede enflasyon açısından pek de bir sorun olmadığını düşünün. Enflasyon hedefle uyumlu bir yol izliyor ve ileride de bu uyumun sürmesi bekleniyor. Elbette kısa vadeli sermaye aniden ülkeden çıkarsa oluşabilecek döviz kuru artışı enflasyon açısından bir risk oluşturabilir.

Salt fiyat istikrarı amacı çerçevesinde bakarsanız, merkez bankasının politika faizinde bir değişiklik yapmasına gerek yok. Birincisi, enflasyon, hedefle uyumlu bir patika izliyor. İkincisi, döviz kuru ileride sıçrarsa doğacak enflasyonist etkiyi önceden engellemek için merkez bankası şimdi faizi artıramaz. Artırırsa, daha fazla kısa vadeli fon çekecek o ülke. Sorunlar daha da ağırlaşacak. Üçüncüsü, kısa vadeli fon girişlerini engellemek için faiz haddini şiddetli biçimde düşürse, bu defa da enflasyon yükselecek.

Finansal istikrar açısından faiz politikası

Finansal istikrar açısından baktığınızda ise çok hızlı kredi genişlemesini önlemek gerekiyor. Neden? Finansal krizler üzerine yapılan araştırmaların buldukları ortak özelliklerden bir tanesi de kriz öncesi dönemlerde yurtiçi kredi hacminde hızlı artış olması.  Birinci nedeni şu: Hızlı ekonomik genişlemeyle birlikte işlerin olumlu yönde gitmesi, kredi pazarından pay kapma yarışını da hızlandırıyor. Bu durumda finansal kurumların yavaş ekonomik büyüme dönemlerine göre algıladıkları riskler azalıyor. Hep böyle gidecekmiş düşüncesi ağır basabiliyor. Bu algılama hızlı kredi genişlemesine yol açıyor. Bu hız kredi verilen kurumların ya da kişilerin çok da iyi değerlendirilmemesine yol açıyor; batık kredi oranı artıyor.

İkinci neden krediyi alanlar ile ilgili. Ne yapacak krediyi alan? Otomobil alacak, konut alacak, şirketse yatırım yapacak. Konut kredisinin müthiş bir hızla arttığını düşünün. Konut talebi artacak. Bu, konut fiyatlarını yukarıya çekecek. Bu gelişme, fiyatların ileride daha da yükseleceği bekleyişlerinin yaygınlaşmasına yola açarsa konut talebini iyice yükseltecek. Kısacası bir balon oluşacak. Küresel krize bu yoldan gidildi. Balon patlayınca da kriz çıktı. Gelişmiş ülkelerin finansal krizleri çöktü.

Bu istenmeyen gelişmeleri önlemenin bir yolu kredi talebini kısmak üzere faizleri belirgin biçimde yükseltmek. İşte bu durumda fiyat istikrarı açısından gerekli olan faiz ile finansal istikrar açısından gerekli olan faiz birbirinden sapabiliyor. Finansal istikrar için gereken faiz, fiyat istikrarı için gerekenden belirgin biçimde yüksek oluyor. Öte yandan faizi yükselttiğinizde bu canlılığa yol açan kısa vadeli fon akımıysa onu daha da körüklemiş oluyorsunuz.

Peki, çözüm ne?

Oldukça çetrefilli bir durum. Bu durumda ne yapacak o ülkenin merkez bankası? Başka araçlarını da devreye sokması gerekiyor. Zorunlu karşılık oranını yükseltebilir. Özellikle kısa vadeli yükümlülükler için bankaların daha yüksek oranda karşılık tutmalarını isteyebilir. Tek başına bunların çözüm olmayacağı açık. Düzenleme ve denetleme otoritesinin de devreye girmesi gerekiyor. Maliye politikasında bir bozulma belirtisi yoksa tüm bu önlemleri desteklemek üzere, bir miktar faiz indirimine gidebilir Merkez Bankası.

TCMB ne yapıyor?

Türkiye'ye döneyim şimdi. Benzer bir durumla 2005 yılında ben TCMB'de görevdeyken karşılaştık. BDDK ile çeşitli toplantılar yaptık. Temel argümanımız, TCMB'nin o koşullarda faiz artırmasının bir işe yaramayacağıydı. Kredi arzındaki hızlı artışı engelleyici düzenlemeler gerekiyordu. BDDK ile konuşulmasının nedeni oydu.

Şu anda karşılaşılan durum ise 2005'tekine göre çok daha şiddetli. Gelişmiş ülkelerin merkez bankalarının hem faizleri çok düşük düzeylerde tutmaları, hem de finansal sistemi kurtarmak ve ekonomilerini yeniden canlandırmak için benzeri görülmemiş bir parasal genişlemeye gitmeleri, Türkiye ve benzeri ülkelere çok yüksek miktarda kısa vadeli yabancı fon akmasına yol açtı. Bu durumun bir miktar daha süreceği anlaşılıyor.

Rakamlar 2005'tekinden farklı olarak net uzun vadeli sermaye girişinin son derece azaldığını, buna karşın önemli miktarda kısa vadeli sermaye girişinin olduğunu gösteriyor. Yurtiçi finansal sistemde çok hızlı bir kredi genişlemesi yaşanıyor. İç talep oldukça canlı. Hızlı kredi genişlemesinin ve iç talepteki canlılığın ana nedenlerinden biri bu kısa vadeli sermaye girişi.

Başkan Yardımcısı Sayın Erdem Başçı, cumartesi günü Türkiye Ekonomi Kurumu'nda, yukarıda tartıştığım konuda önemli bir sunum yaptı. Bu sunumu Dünya pazartesi günü diğer gazetelerden önce, oldukça ayrıntılı ve çok iyi özetlenmiş bir biçimde verdi.

Sayın Başçı, bu durumun yaratabileceği riskleri önlemek için zorunlu karşılık oranlarının yükseltileceği sinyalini veriyor ve üstü kapalı biçimde Bankacılık Düzenleme ve Denetleme Kurumu'nun da devreye girmesini talep ediyor. Ek olarak politika faizinin düşürüleceğini de belirtiyor.

Aynı ağırlıkta olmasa da benzer durumu 2005'te yaşamış ve bu konuda kafa yormuş bir kişi olarak Sayın Başçı'nın açıklamalarını çok olumlu buluyorum. Buna karşın, iki risk var bu politikanın karşısında. Birincisi, hala mali disiplinin kalitesinde sorun var. Disiplin sağlamak için yapılan zamlar ve vergi ayarlamaları enflasyonu yükseltebiliyor. İkincisi, yüzde 5,5 olan 2011 enflasyon hedefinin tutturulmasında, sorunlar yaşanabilir. Bu durumda faiz indirimi ileride sorgulanabilir.

Bu eleştirileri göğüslemek üzere TCMB tekrar ve tekrar normal koşullarda yaşamadığımıza dikkat çekmeli. Finansal istikrarın önemini ve TCMB'nin bu alandaki sorumluluğunu hep gündemde tutmalı. Ama bunları yaparken de mali disiplinin kalitesinin önemini de hep anlatmalı.

Bu köşe yazısı 15.12.2010 tarihinde Dünya Gazetesi'nde yayımlanmıştır.